Sobreponderem l’energia!
La forta caiguda del petroli (Brent) des de principi d’any, que dilluns passat va tornar a registrar valors mínims dels últims set mesos, sembla haver posat preu als riscos sobre la recuperació de la producció dels països exempts d’acord de reducció de quotes, en concret Líbia (900.000 barrils al dia i el 97,4% de la seva capacitat) i Nigèria (1,75 milions de barrils al dia i el 79,6% de la seva capacitat). Encara que una retallada addicional de l’OPEP sembla un escenari poc probable, ja que, de fet Rússia ja s’hi ha manifestat en contra, els nivells actuals de 47 dòlars per barril se situarien per sota del breakeven de producció mitjà de la indústria nord-americana, que avui dia se situa en els 48-50 dòlars, que frenaria els increments de producció i hauria de representar un sòl a curt termini per a la cotització. Al costat d’això, les últimes reduccions d’inventaris a l’inici de la driving season també semblen un argument de pes per a suportar els preus, almenys a curt termini.
Mantenim la nostra estimació de recuperació del cru fins a 55 dòlars per barril el 2017 i 60 o 65 el 2018-19, per diverses raons. En primer lloc, destaca l’esperat repunt gradual dels costos marginals de la indústria als Estats Units, per l’obertura de pous menys productius i l’increment dels costos laborals. Finalment, esperem un manteniment de l’estratègia de l’OPEP de controlar els preus per diversos incentius com la sortida a borsa de la companyia Aramco, que està prevista per al 2018 a l’Aràbia Saudita.
Pel que fa a les companyies, la forta caiguda del 68% del Brent entre el juny del 2014 i el desembre del 2015 va obligar a un seriós reequilibri del sector de l’energia a l’Euro Stoxx, mitjançant una estricta reducció de costos operatius i una agressiva retallada en les inversions, que s’han reduït al voltant d’un 35,4% en els últims tres anys fins a un nivell –sobre les vendes previstes el 2017 i el 2018– al voltant del 8,9% contra el 12,1% mitjà dels últims tres anys. A més, les companyies han realitzat importants desinversions. Amb tot, els balanços s’han enfortit amb una disminució del deute net mesurat sobre el benefici brut generat el 32% respecte al pic del període entre el 2014 i el 2016. L’estimació de generació de caixa se situa ara per sobre dels anteriors màxims i, mesurat sobre la cotització del sector, un 21% per sobre de la mitjana esperada per l’índex Euro Stoxx. Amb tot això, el sector ha aconseguit arribar a una rendibilitat per dividend sostenible en nivells mitjans de gairebé el 5%, molt per sobre del 3,4% de mitjana que esperava l’Euro Stoxx els propers tres anys. La rendibilitat per dividend i les perspectives d’estabilitat i possible recuperació dels preus del cru, ens porta a mantenir la nostra recomanació de sobreponderar el sector de l’energia, si bé som conscients que la volatilitat continuarà lligada a l’evolució a curt termini del preu del cru.
Per companyies cotitzades, cal destacar que totes les mesures esmentades han permès la reducció del breakeven fins a situar-lo en 50 dòlars per barril en el cas de Total, i de 60 en el d’ENI. D’altra banda, s’esperen més desinversions: ENI té previst ingressar 9.000 milions d’euros per la venda d’actius no estratègics, el que equivaldria al 75% del dividend dels propers quatre anys. Total, per la seva banda, ofereix un dividend lleugerament més gran per als accionistes que optin per l’opció en accions. Tot i aquesta millor posició per afrontar preus menors del petroli, el consens ha rebaixat les estimacions operatives per a ambdues companyies en el període 2017-2020 (així com per a Repsol), recollint en gran mesura aquesta caiguda en el preu del petroli.
En crèdit, veiem una oportunitat en el sector de l’energia d’alta rendibilitat als Estats Units. La rebaixa en els breakeven de producció s’hauria de reflectir en una recuperació de les mètriques creditícies a mitjà termini.