Focus

Incertesa i tremolor en el deute sobirà

Els mercats calibren si l'Estat espanyol podrà assumir la rebaixa del dèficit, per pressionar o no el deute sobirà. Els dubtes sobre el sector bancari és a hores d'ara el factor que més esperona els dubtes sobre la solvència de l'economia espanyola

Hi ha un efecte pervers pel qual els bancs desestabilitzen els estats
Ha estat anormalment alta la compra de bons dels EUA, el Regne Unit i Suècia, entre altres

Una nova compra de bons espanyols del Banc Central Europeu (BCE) per evitar tensions sobre la prima de risc ens va anunciar el 2 de gener passat que s'acosta una carretera plena de revolts per al deute sobirà en aquests primers mesos de l'any, tot i els esforços del nou govern estatal per rebaixar el dèficit fins al 4,4% del PIB. La prima de risc va grimpar en els primers dies de la setmana dels 326 als 349 punts de diferencial respecte del bo alemany, lluny certament d'aquells 500 punts del 17 de novembre del 2011, quan el Tresor espanyol col·locava obligacions a 10 anys al 7,088%, el tipus més alt des del 1997, però simptomàtic que els mercats malfien.

De fet, l'acció del BCE, que va comprar entre 500 i 750 milions entre bons espanyols i italians, seria una mesura de protecció que ja avança nous assetjaments al deute sobirà espanyol. El macroeconomista Edward Hugh, conseller de Catalunya Caixa, opina: “És previsible que no hi hagi calma per a la prima de risc, ja que els mercats financers han rebut amb certa sorpresa aquest 8% de dèficit, quan més aviat pensàvem que, a tot estirar, seria del 7%. Certament, no és la situació de Grècia, però no és un dèficit fàcil de pair.” En aquesta primera mostra d'excitació dels mercats, sens dubte hi ha tingut alguna cosa a veure el flamant nou ministre d'Economia, Luis de Guindos, que no es va estar de dir que fins i tot el dèficit podia depassar el 8%, un comentari que va ser a bastament esbombat en medis financers, on circulen prospectives com la que ha efectuat recentment el banc Nomura, en el sentit que per escometre la rebaixa del dèficit no seran necessàries retallades i mesures correctives per un valor de 38.000 milions d'euros com va augurar en primera instància l'executiu de Mariano Rajoy, sinó que potser caldran 55.000 milions d'euros, si tenim en compte la revisió en la previsió de creixement del PIB i la pujada del tipus d'interès que l'Estat ha de pagar pels seus bons. Hugh insisteix: “Els inversors sospiten que hi pot haver coses sota la catifa i es malfien de tothom, amb baixades del ràting de França a la vista, cosa que voldrà dir que tindrà una capacitat de captar diners inferior i haurà de recórrer al Fons Europeu d'Estabilitat Financera (FEEF), amb la qual cosa la dificultat de captar diners es generalitzarà per a tots.”

Tampoc queda clar per als mercats, com afegeix Hugh: “Com es fa un ajustament del 8% al 4,4% i alhora es torna al sender del creixement? Com es capgira la tendència a créixer fins al 25% que està experimentant l'atur?”

LA QÜESTIÓ BANCÀRIA.

En la previsió del director general de GVC Gaesco, Jaume Puig, “el tipus d'interès, tant del bo espanyol com el de l'alemany, augmentarà; normalment hauria d'arribar fins al 4%, però el diferencial es mantindrà estable”. Al seu parer, la gran preocupació dels mercats respecte de l'Estat espanyol és la no-resolució del problema bancari: “Es diu que hi ha 175.000 milions en actius problemàtics i només se n'han recapitalitzat 55.000 milions. Si es constitueix un banc dolent, es posen els actius immobiliaris a preu de mercat i es quantifica d'una vegada la xifra que falta, quin és el deute real sobre el PIB, el mercat reaccionarà amb un rally.” Si en lloc d'aquesta via ràpida, com diu Puig, es manté l'actual opacitat, la via lenta, noves tensions sobre la prima de risc estan garantides. Jaume Puig posa d'exemple casos com els d'Irlanda, que, per pair la seva bombolla immobiliària, comparable a l'espanyola, va nacionalitzar bancs, va crear el seu banc dolent, es va endeutar fins al 120% i ara la seva economia ja està en vies de reprendre el camí del creixement.

Jaume Puig també considera “preocupant” l'ús que en fa la banca espanyola, i tota l'europea, de la liquiditat que està oferint el BCE, 880.000 milions d'euros a un preu de l'1%, a tot el sector europeu: “No va al crèdit a l'empresa, sinó a comprar deute públic al 5%: si al conjunt de la UE el crèdit ha augmentat en un any un 4%, a l'Estat espanyol ha reculat un 2%.”

No són poques les veus a Europa que consideren que els bancs s'estan convertint en un factor pertorbador, ja que estan enlairant amunt les primers de risc amb aquesta compra massiva, amb l'excusa que volen sanejar els seus balanços. Un mecanisme pervers pel qual els bancs desestabilitzen els estats a qui ajuden.

El professor de finances d'Esade Santiago Simón explica: “Per als bancs el deute sobirà esdevé un valor refugi, i la banca espanyola encara té molt balanç podrit. Els bancs estan retenint molt estoc d'immobles perquè si aquests surten a la venda a preu de mercat, aquest s'enfonsa.”

Tot i que confia que l'Estat espanyol no tindrà problemes per renovar el deute en els venciments d'aquest any, per un valor de 130.000 milions, el professor Santiago Simón adverteix: “L'Estat no podria amortitzar el deute si la prima de risc augmenta; seria difícil que els inversors tornessin a subscriure deute públic.” No deixa de ser preocupant, com assenyala el professor Simón, que el govern estatal hagi hagut d'acudir al rescat del País Valencià perquè pogués afrontar un venciment de deute de 123 milions d'euros que no podia satisfer per manca de recursos.

Tot i el primer brot de tensió del dia 2 de gener, Xavier Teixidó, director de la delegació de Renta 4 a Barcelona, considera: “Els mercats estan descomptant la bona intenció del govern espanyol per fer els ajustaments necessaris, no creuen en la descomposició de la zona euro. Estan donant confiança a les possibilitats de solució.” Les turbulències que s'han esdevingut en la renda fixa han determinat, en la seva opinió, que “molts diners s'hagin desviat cap a aquest mercat, on han sorgit oportunitats molt bones. I és cert que hi ha hagut un clar fenomen d'especulació, d'aprofitar que molts països havien de reestructurar els seus balanços, i s'han guanyat més diners a costa d'això.”

L'economista de l'Institut d'Estudis Financers (IEF) Raül Martínez Buixeda estima que els mercats no han concedit a la prima de risc espanyola una pau duradora, sinó només “una treva que va fins al mes de març, quan en la cimera corresponent els caps d'estat comunitaris hauran de confirmar si es transita pel sender de la consolidació fiscal”. “Tot i que s'entri en recessió, si realment hi ha expectatives de complir les previsions de dèficit, els mercats sí que estaran més predisposats a estar més tranquils.” Per a aquesta tranquil·litat, potser tindrem un BCE en una nova versió, de prestador final, una possibilitat que molts desitgen però que encara són pocs els que posarien la mà al foc que es farà efectiva enguany: “Hi ha encara massa incertesa, amb moments de volatilitat positiva i altres de negativa. El BCE només entrarà en joc per estabilitzar quan s'escaigui els mercats de bons si al març els governs d'una vegada accepten que els seus pressupostos hauran de ser filtrats per Brussel·les i hi ha un compromís ferm respecte a la rebaixa del dèficit. Serà a partir d'aquell moment que s'allunyaran els fantasmes.”

Tota la incertesa creada al voltant de la renda fixa ha contribuït en els darrers mesos a la davallada de la renda variable. Com destaca Martínez Buixeda, “les borses s'han mostrat molt sensibles, i de fet només el Dow Jones de Wall Street, entre les grans borses occidentals, va acabar l'exercici del 2011 en positiu, amb una progressió del 8,54%”. Amb tot, l'índex nord-americà ha acabat en el cinquè lloc en el rànquing, per sota dels de Veneçuela (+82,60%), Mongòlia (37,97%), Zàmbia (+20,07%) i Jamaica (+14,02%). A Europa, les davallades han estat realment fortes, amb el fort retrocés registrat per l'índex FTSE MIB de Milà (-25,2%), el CAC de París (-16,95%), el DAX de Frankfurt (-14,69%) o l'Ibex 35, que va perdre un 13,11%. I tampoc els mercats emergents han ofert aixopluc als inversors. Els BRIC (Brasil, Rússia, Índia i Xina) es van acomiadar del 2011 amb pèrdues que van oscil·lar del 18% del mercat brasiler al 34% de l'indi. Com explica, l'estrès sobre el deute sobirà de diversos països (Espanya, Itàlia i altres) ha fet que “hagi estat anormalment alta en bons que es consideraven refugi, com els dels Estats Units, la Gran Bretanya, Suècia, Dinamarca, Nova Zelanda o Austràlia”. En alguns casos, els inversors han pogut assolir rendiments que s'han acostat al 30%. Segons el director general de GVC Gaesco, “durant el 2011, tot i que els beneficis empresarials havien pujat fins al 13%, les borses van caure, i la por a les turbulències que patia el deute sobirà va fer retirar l'inversor”. Tanmateix, “ja al desembre hem percebut com tornava l'inversor, i creiem que en aquests primers mesos de l'any comprarà, perquè la borsa va barata”.

La inflexible llei de l'‘spread' respecte del ‘bund'

El diferencial, o spread, respecte del bund (bo) alemany, és la guia per triar cap on orientar la inversió en deute sobirà. Un diferencial petit, o fins i tot negatiu, ens parlaria de més fiabilitat de retorn. En tancar l'edició, Suïssa, que paga un tipus del 0,58%, té spread negatiu respecte del bund de l'1,29%. També molt apreciat per l'inversor és el bo suec, amb un diferencial negatiu del 0,19 i un tipus de l'1,68%. Els EUA, amb un 0,09 de spread i un tipus de l'1,97%, i el Regne Unit (0,12 i 2,05%), també es troben en una posició còmoda, lluny de la situació esfereïdora de Grècia (32,45 i 34,32%), Portugal (11,58 i 13,45%), Irlanda (6,41 i 8,28%) o Itàlia (5,17 i 7,04%).

Zona euro: molta cosa per fer, o per desfer

Parlant de les tensions que pugui tenir el deute sobirà de cada estat, en definitiva de la seva solvència, ens interroguem si enguany la zona euro superarà la prova més dura o, al contrari, s'esmicolarà.

El director de GVC Gaesco, Jaume Puig, té molt clar que, si per a l'euro hi ha, “d'una banda, l'opció d'un mercat refragmentat per l'expulsió d'alguns dels seus socis, o, de l'altra, finalitzar el treball d'ampliació de la comunitat de la moneda única, amb una unitat fiscal que l'enforteixi, el més lògic, si tenim en compte que hi ha setze estats més que volen ser-hi, és que es faci el possible perquè no s'expulsi ningú, i així evitar que cap dels nous candidats tingui por a ingressar al club”.

Hi ha dades que, com diu Jaume Puig, conviden a l'optimisme: el conjunt d'estats (Alemanya, França, Holanda, Bèlgica, Àustria, Finlàndia, Eslovènia, Luxemburg i Malta) en què el PIB creixerà un 2,6% enguany i l'atur se situa en el 6,6%, per sota de la mitjana de la UE, suposen un 70% del PIB de la zona euro. En canvi, els tres estats que passen un moment complicat (Espanya, Itàlia i Grècia), amb reculada de l'atur del -2,1% en conjunt i una taxa d'atur per sobre del 16,5%, pesen un 12% de PIB. En una posició intermèdia, amb un creixement previst de PIB del 2,2% i un atur en l'11,4%, trobem Itàlia, Irlanda, Estònia, Eslovàquia i Xipre.

NO MARXEN.

Per al macroeconomista Edward Hugh, “un cop queda clar que Alemanya no vol marxar de l'actual zona euro, ja no és creïble seguir afirmant que el BCE en el futur no comprarà bons: han de fer el possible per mantenir l'arquitectura de la zona euro”. I per això “caldrà posar més diners en el Fons d'Estabilitat i transitar clarament cap als eurobons”. Prova d'aquesta dinàmica la donen les compres de bons amb què ha encetat l'any el BCE. Noves institucions comunitàries que ofereixin un finançament alternatiu als mercats als països en dificultats, com ara l'eurobò i un banc central prestador, és pràcticament l'única sortida per superar la kafkiana i insostenible situació actual, en què un BCE té prohibit prestar als estats membres, i ho ha de fer a través del Fons Monetari Internacional (FMI) o dels bancs privats, prestant-los sense límits a l'1% perquè comprin deute públic al 5%.

Pel professor Santiago Simón, no seria cap tragèdia refragmentar el mercat de l'euro: “Es fan unes regles de rigor fiscal comunes, i si estats com ara Grècia no poden complir-les, se'ls expulsa del club, com quan s'expulsa un metge de l'associació col·legial quan comet una mala praxi.” És clar que admet: “Si els que flaquegen són Espanya i Itàlia, Alemanya podria voler fer una Unió amb els estats que admeten el seu rigor, i així es consumaria una Europa a dues velocitats.” Perquè això no passi, cal avançar cap a una Europa que presenti l'aparença dels Estats Units, amb plena concertació fiscal entre els socis, que a l'hora de confegir les seves polítiques pressupostàries haurien d'acceptar el filtre europeu. Com diu el professor d'Esade, “si l'euro arribés a desaparèixer, per a Espanya retornar a la pesseta suposaria tenir una divisa de tercera divisió”.

Però no és clar que els mercats vulguin abandonar l'ortodòxia, com assenyala Xavier Teixidó, de Renta 4: “Els dubtes sobre una possible fragmentació de l'euro eren als mercats l'agost del 2011, però ara ja no sembla així.” Segons ha pogut observar, en aquests moments “s'aposta clarament perquè tothom adoptarà els principis inflexibles d'Alemanya, en què un BCE no pot prestar de forma indiscriminada i resten descartats els eurobons”.

Identificar-me. Si ja sou usuari verificat, us heu d'identificar. Vull ser usuari verificat. Per escriure un comentari cal ser usuari verificat.
Nota: Per aportar comentaris al web és indispensable ser usuari verificat i acceptar les Normes de Participació.

Publicat a